风险投资主要涉及三方经济主体：投资者、风险投资中介机构、风险企业。三方利益的调整取决于明晰的资本结构关系以及资本关系下的组织形式、治理结构。因此，资本结构模式的选择影响着风险业的效益，影响着风险投资业的发展及其在国民经济中的地位。
一、西方国家风险投资业的资本结构模式分析
任何一种投资行为，其资本构成不外乎国内民间资本、国家资本、银行信贷资本、国外资本几种形式，不同性质的资本在风险投资组合中的地位不同，相应衍生出几种产权模式。
1.以民间私有资本为主的美国模式
美国风险投资中的资金来源、股权分配基本上都是由私人机构来操作的。美国的富裕家庭或个人对风险投资投入巨额资金并在风险投资公司中居于重要地位时，被称为投资天使。更多的风险投资公司是以有限合伙制的形式组建的，有限合伙制中的资金构成以民间私有资本为主，承担有限合伙人角色的除了家庭个人外，主要是养老基金、共同基金、保险公司等社会民间机构。在美国风险投资业的发展历程中，中小企业投资公司曾有过辉煌的历史，其基金的一个重要部分来自政府的优惠贷款，但由于资本结构中政府资金使用的低效，导致中小企业投资公司数量骤减。
2.以银行信贷资金支撑的日本模式
日本的风险投资公司大多由金融机构投资成立，属于综合性金融业的一部分，对所投资企业的范围也有限制。日本的风险投资公司的董事会成员多半由金融机构委派，一般都有科学和技术方面的支持和背景。1974年成立的风险投资中心提供给每个创业项目最高贷款为1亿日元，并提供中小型企业80％的项目贷款，对个别持有新技术、风险大、商品化困难的项目提供无息贷款。风险投资公司从事借贷业务，平均借贷额达510亿日元，贷款额是股权投资的36倍。可见，这种资本结构模式是日本银企关系在新产业中的延续。
3.政府资本起主导作用的法德模式
在西欧，政府在风险投资中承担着重要角色，政府资金在风险投资基金中占20％以上，居第一位。法国于1971年建立了创新财务制度，旨在不断增加国家财政对风险投资业的支持，采取各种措施鼓励企业开展风险投资活动，提倡多层次、多渠道增加风险投资的投入，以缓解政府资金数量的不足。
在资产结构模式选择上，到底哪一种更合理，应结合一国的具体国情。目前，国内学术界力倡美国模式，这里需要结合风险投资的特征探讨权益资本与债务资本、政府资本与民间资本对风险投资的不同影响。
就股权资本与债权资本的性质而言，宜选股权资本，这是由风险投资的高风险、高收益、投资期长的特点决定的。风险投资成功率很低，债务资本面对债权的还本付息要求，无力承担过高风险，而且债务资本的硬约束会造成风险企业家经营行为的短期化，不利于风险投资的长期发展。若债务资本是软约束，则高风险相应地转嫁给了金融机构，这不符合金融机构的经营原则。风险投资周期长，一般在5－8年，较长时期内微利或没有赢利，难以满足债权资本的期限要求。风险投资从种子期到成熟期的五个阶段，资金投入以几何级数持续增加，不能中断，这种投资的连续性与债务资本的本性不适应。我国20世纪80年代以来，一些高新技术项目开发未能走向市场，一个很重要的原因就在于过多地运用债务资金，使得风险投资的连续性被资金供给政策的调整所打断。
在权益资本结构上，应以民间私人权益资本为主。为什么政府资本不能大量介入风险投资业呢?这是因为：其一，国有资产的所有权不明晰，没有人格化的产权主体；其二，国有资产的经理人缺乏风险投资家的风险意识、创新精神，缺乏集专业技术与经营管理于一身的综合能力；其三，国有资产对其经理人形不成强烈有效的激励与约束机制；其四，若政府资本仅是参与风险投资而不求控股，则会面临资产代理人的道德风险与逆向选择问题。政府出于产业政策、宏观经济发展规划考虑，会给予风险投资一定的扶持。而对某些缺乏资金的中小企业、投资机构来说，为了降低经营成本，会想方设法迎合政府意图，套取政府的扶持政策。政府部门在事前也难以甄别哪些部门应予扶持，哪些另有所图，是为逆向选择。当一些部门获取了政府的扶持后，完全可能与政府意图背道而驰，如利用政策资金高息放贷、经营过程中过于保守、绕开风险产业而投资于成熟产业等等，是为道德风险。
二、风险投资业资本结构合理化的标准
1.资本结构安排应对应风险投资的特征
由于风险投资具有高风险、投资期较长的特征，所以债务资本不宜进入风险投资，尤其不能进入早期风险投资项目，至多只能投入处于风险趋弱的成熟期的项目。资本结构应有助于风险企业的长期运营，所以只有长期股权投资如退休基金、养老基金、保险基金、富有的家庭和个人等长期巨额社会资本才是风险投资的主要来源，应成为风险投资公司或风险投资基金的主要投资者，成为风险投资企业的原始投资方。在风险企业的种子期，企业处于高风险、无利润阶段，投资来源只能是创业者个人或其亲朋的资金，另外便是政府的扶持性基金。处于成长期、扩展期的投资来源主要是风险投资公司的社会资本，到了成熟期则让位于信贷资本与稳健型投资基金。作为投资中介机构的风险投资公司或风险投资基金，其资本构成是私人权益资本与社会机构资本。
2.合理的资本结构应有助于投资者利益的保护
风险投资面临的风险是多方面的，如技术风险、市场风险、管理风险等，在不同阶段面临的主要风险是不同的。总体上说，风险企业的成长过程是风险逐渐降低的过程，也是预期回报率不断降低的过程。各种社会基金对风险和利润有着不同的偏好，对资金流动性、安全性的要求不一样，故而有着不同的经营风格和手法。因此，对投资者利益的维护情况决定着社会资本对风险投资的态度以及投入与退出的时机、数量、方式的选择，决定着风险投资中的整体资本结构。
3.合理的资本结构应有助于资本经理人或代理人的激励与约束机制的形成
根据公司契约和交易成本理论，契约是不完全的，制定与执行存在信息不对称，从而难以保证经理人完全根据投资者的利益进行经营决策，因此必须建立高效的激励与约束机制，资本结构对这种机制的形成影响深远。规范的股份制公司的经理人实质上是股份资本的经营代理人，这种委托代理关系具有信息不对称和各种代理人风险。经理人因不持有公司股份，其经营决策的目标与投资者的利益不可避免地存在偏差，投资者只能从外部对经理人施加约束，这种约束又常因股权的分散而弱化。目前美国流行的有限合伙制组织形式对资本结构的安排较好地突破了委托代理关系上存在的激励与约束问题。有限合伙制风险投资公司的经理人不是一般的代理人，具有投资者与经理人的双重身份。经理人在合伙公司中投入约1％的股份，但这个1％不容小看，经理人是公司的普通合伙人，1％股份对应盈利时20％左右的利润和清算时的无限责任，有限合伙人持有99％的股份对应盈利时80％左右的利润和清算时的有限责任。这种资本结构及相应的治理制度对经理人产生了极强的激励与约束，并且这种机构使得激励与约束内置化。在这里，高收益对应高风险，风险与收益的对称是激励与约束机制形成与强化的保证，而资本结构的合理是产生这一机制的途径与形式。
在风险企业的资本结构上，通常风险资本家代表投资方持有可转换优先股，管理层和创业家持有普通股。企业盈利越高，投资者的优先股转换成普通股的比例越少，但每股价格因盈利升高而提高，可以保持较高的股份总价，管理层、创业家则可以拥有较多的股份和总股价。在盈利不够时，盈利部分仅够支持投资者的优先股股息，普通股可能一钱不值，管理层倍受压力，同时创业家也面临分段投资所带来的风险投资家中断投资的压力，因此创业家在每个阶段都会努力工作，不断地把风险企业推向成熟。
不难看出，风险投资中的特有的资本结构安排使得投资方的利益、风险资本家的利益、企业的经营业绩和创业家管理层的利益有效地统一起来，产生了良好的激励与约束机制。
三、我国风险投资业的资本结构分析
为了推动我国高新技术商品化、产业化的进程，促进经济全面发展，大力发展风险投资业势在必行。要发展我国的风险投资业，就要明确与定位政府在风险投资中的地位与作用，就要发展私有资本市场，深掘民间资本的潜能，就必须建立高质效的风险投资公司(基金)，规范其资金组合方式与组织治理形式。
1.政府在风险投资业中的地位与作用的再认识
没有政府的大力支持，风险投资业不可能获得大发展。政府的支持不在于政府资金的大量投入，而在于规章制度、法律法规的制定与规范，为风险投资业的发展提供良好的运行环境。
（1）我国政府对风险业直接投资不能过多，更不能象撒胡椒面似地进行分摊。目前，我国的科研成果数量可观，但转化为生产能力的较少。政府必要的资金投入应重点放在技术成果的转化以及一些未来前景广阔、影响深远、非政府不能为的研究开发上。直接投资宜放在种子期，投资的主要目的不是一定的投资回报率，而是通过承担一定的风险，吸引社会资源的介入。
（2）政府的扶持重心不在直接投资，而在于实行税收优惠与担保措施。对涉及风险投资的个人投资者、机构投资者、风险投资中介机构与风险企业都应实行不同程度的税收优惠。政府可以设立种子基金，对投资种子期的私人资本提供一定的担保，以适度降低风险……
| 栏目导航： | 首 页 |  |
资料下载 | |
管理资讯 | |
企业黄页 | |
电子商务 | |
办公文秘 | |
飞天商城 |